2012年業(yè)績低于預(yù)期:

　　巨化股份公布了2012年業(yè)績,實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入78.82億元,同比下降4%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤6.02億元,同比下降66%,合每股收益0.43元,低于預(yù)期。公司擬每10股派1.5元股利。4季度,公司營業(yè)收入、毛利率環(huán)比進(jìn)一步下滑,公司整體基本維持盈虧平衡。

　　評級下調(diào)的主要原因:

　　氟化工行業(yè)周期下行還未見底,2013年業(yè)績面臨同比下降風(fēng)險(xiǎn)。2012年起,氟化工主要產(chǎn)品價(jià)格趨勢單邊下滑(參見圖表1),R22產(chǎn)能過剩嚴(yán)重,而PTFE的新產(chǎn)能增長還在延續(xù),氟化工行業(yè)基本面下行趨勢尚未停止。由于2012年1季度業(yè)績基數(shù)相對較高,2013年1-2季度氟化工行業(yè)可能面臨業(yè)績同比繼續(xù)下滑。

　　PCE制R125技術(shù)突破,將使氟化工產(chǎn)品盈利難以回到2010-2011年的輝煌。PCE法制R125技術(shù)取得突破,預(yù)計(jì)該路線產(chǎn)能將在13-14年大規(guī)模釋放。原有R22產(chǎn)能不能新增,導(dǎo)致用R22作為原料生產(chǎn)R125和PTFE的產(chǎn)能開工率不足得到明顯緩解。PTFE價(jià)格隨著新增產(chǎn)能釋放已出現(xiàn)回落。氟化工制冷劑行業(yè)和PTFE的盈利能力還將繼續(xù)下行。

　　2013年起CDM盈利貢獻(xiàn)將下滑。2012年公司CDM收入為1.3億元,占公司總盈利的約15%,而2013年開始將不產(chǎn)生新的CDM收入。

　　估值與建議:

　　我們預(yù)計(jì)公司2013-2014年每股盈利分別為0.30元和0.31元。

　　目前股價(jià)對應(yīng)2012-2013年P(guān)E分別為32x和31x,下調(diào)至“中性”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn):

　　1、氟化工產(chǎn)品持續(xù)低迷。

　　2、市場估值中樞下行風(fēng)險(xiǎn)。